顺丰控股(002352) 本报告导读： 顺丰2025H1业绩稳健增长。激活经营助力量利齐增领跑行业。新业务与国际化盈利改善，第二增长曲线巩固。稳定分红保障信心，股权激励推动中长期增长。 投资要点： 投资建议：顺丰2025H1业绩增长稳健，我们略调整盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为118.25、135.51、151.59亿元，EPS分别为2.35、2.69、3.01元。考虑到公司的高端市场壁垒和长期成长性，维持25年目标P/E25x，对应目标价58.66元，维持“优于大市”评级。“激活经营”策略成效显著，量利齐增领跑行业。顺丰2025H1营收1468.58亿元，同增9.26%，归母净利润57.38亿元，同增19.37%，扣非归母净利润45.51亿元，同增9.72%。2025H1，速运物流业务营收同增10.4%，其中时效快递/经济快递营收分别同增6.8%/14.4%。业务量78.5亿票，同增25.7%，超行业增速19.3%，其中时效快递/经济快递件量分别同增18.6%/29.6%。一方面得益于加大对一线业务区和收派员的经营授权与激励，另一方面凭借高品质服务在电商消费市场巩固了优势。我们认为，尽管业务结构变化会造成单票收入和毛利率同比下滑，但并非由于核心时效件的价格战，而是健康的结构优化与规模扩张。公司将继续推进激活经营策略，7月量增继续保持30%以上，预计下半年仍将保持高速量增。 新业务与国际化盈利改善，第二增长曲线%。供应链及国际业务大幅减亏48.5%若剔除KEX亏损及并购相关利息费用，该分部实现净利润4.3亿。 费用管控优异。2025H1毛利为194.10亿元，同增4.2%，毛利率13.2%，同比下降0.6pct，主要由于产品结构向经济型倾斜；但费用管控效能提升，管理费用率和研发费用率分别下降0.5和0.2pct，对冲了部分毛利率压力。此外转让子公司亦贡献5.9亿税后处置收益。 稳定分红保障投资者信心，股权激励推动中长期增长。公司中期分红拟派发现金股利23.2亿元，分红率为40%保持稳定。此外推出“共同成长”计划，大股东明德控股拟无偿授予2亿股作为中长期股权激励，分9年发放，约占总股本的4%，覆盖董监高和基层员工，与公司“激活经营”策略相辅相成，提升员工积极性与吸引保留人才，我们看好其长期价值释放。 风险提示：宏观经济波动、恶性价格竞争、政策风险、油价波动等。

　　顺丰控股(002352) 核心观点 事件：公司发布2025年中报。2025年H1，公司实现营业收入1468.58亿元，同比+9.26%；实现归母净利润57.38亿元，同比+19.37%；实现扣非后归母净利润45.51亿元，同比+9.72%。 时效快递贡献稳定，业务量高增领跑行业。2025年H1，公司业务量为78.5亿票，同比+25.7%。主要得益于其持续完善产品矩阵并强化服务竞争实力，并且逐步渗透进国内生产制造与生活消费领域客户的端到端物流场景，进而推动业务规模实现稳步扩大。1）时效快递业务：实现收入632.33亿元，同比+6.84%，占比43.06%。2）经济快递业务：实现收入151.60亿元，同比+14.38%。3）快运业务：实现收入195.73亿元，同比+11.50%。3）同城即时配送业务：业绩高速增长，科技提质增效。公司实现同城即配业务54.93亿元，同比+38.86%公司强化全场景配送能力与弹性运力建设，推动网络能力再升级；凭借网络规模效应，同城即时配送服务订单量同比增长超50%；还通过优质服务带动商家及消费者业务双向增长、均衡业务结构，并借助科技赋能夯实精细化运营底盘以实现提质增效，使得同城即时配送分部净利润继续实现翻倍增长。4）供应链及国际业务：成为新引擎，展现深度拓展能力。公司实现供应链及国际业务收入342.34亿元，同比+9.74%。在航空枢纽维度，公司紧抓中国企业产能出海、品牌出海大趋势，围绕鄂州货运枢纽打造国际“空空中转”模式，进一步提高境内外物流互联互通效率。作为亚洲唯一的货运航空枢纽，截至目前，该枢纽国际航线条。在业务模式维度，公司兼顾“广度覆盖”+“深度渗透”特点，在高价值行业形成差异化竞争力。公司与《财富》中国500强企业合作渗透率持续提高，扩大营业收入中的高价值部分。同时，顺丰在海外运营的海外仓面积超过250万平方米，为业务增长提供基础。5）其他非物流业务：实现收入33.27亿元，同比-20.81%。 公司与核心人才长期绑定，对未来发展展示信心。公司披露了授予期为9年的“共同持股成长计划”，实现核心人才与公司的长期价值绑定与共同成长。该计划员工无需出资，股票来源是公司控股股东自愿无偿赠与的不超过2亿股A股股票。在当下反内卷促经济的大环境下，顺丰与员工共同成长的双向奔赴，不仅能促进公司长期稳健发展，也是对中国经济充满信心。 中期分红增多，投资者看好长期价值。公司于同日披露分红方案，进一步传递出公司对股东的长期回报承诺。公司公告拟每10股派发中期现金红利人民币4.6元（含税），预计本次中期现金分红金额为人民币23.2亿元，约占2025年上半年归属于上市公司股东净利润的40%，较去年同期分红金额提升。分红金额的提高，既体现出公司经营现金流的充沛与财务结构的稳健，也凸显出管理层对未来业务推进的信心，以及对“提升长期股东价值”的持续践行。 投资建议：根据我们的预测，预计公司2025/26/27年能够实现基本每股收益2.43/2.89/3.38元，对应PE为18.32X/15.40X/13.18X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下滑的风险，需求恢复不及预期的风险，快递总件量增速不及预期的风险，快递市场竞争加剧的风险，鄂州枢纽产能提升不及预期的风险。

　　&顺丰控股（2025年半年报点评：25Q2扣非同比+3.5%，提出“共同成长”持股计划彰显长期发展信心

　　2025年半年报点评：25Q2扣非同比+3.5%，提出“共同成长”持股计划彰显长期发展信心》研报附件原文摘录）

　　顺丰控股(002352) 事件概括：2025年8月29日，公司发布2025年半年报。25Q2扣非同比+3.5%，提出10年“共同成长”持股计划展示老板格局，彰显长期发展信心。1H25，1）收入：1H25公司实现营收1468.6亿元，同比+9.3%，实现销售毛利194.1亿元，同比+4.2%；毛利率13.2%，同比-0.6pct。2）利润：1H25公司实现归母净利润57.4亿元，同比+19.4%；归母净利率3.9%，同比+0.3pct；扣非归母净利45.5亿元，同比+9.7%；扣非归母净利率3.1%，同比持平。3）件量及票均收入：1H25总件量实现78.5亿票，同比增长25.7%，件量增速高于快递行业整体水平；票均收入为14元/票，同比-12.2%，主要受产品结构变化影响，公司经济件增速较快。 单季度看，2025Q2，1）收入：25Q2公司实现营收770亿元，同比+11.5%，实现销售毛利101.2亿元，同比+1%；毛利率13.1%，同比-1.4pct。2）利润： 25Q2公司实现归母净利润35亿元，同比+21%；归母净利率4.55%；扣非归母净利25.8亿元，同比+3.5%；扣非归母净利率3.35%。3）非经常性损益： 25Q2公司非经常性损益为9.3亿元，同比+129%；主要为公司将三家持有物业的全资子公司转让至南方顺丰物流REIT所产生的股权处置收益，产生7.8亿元的处置收益，税后金额约5.9亿元。以及政府补贴补贴3.6亿元，主要由物流业财政拨款、税收返还、稳岗补贴、运力补贴构成。 分业务看：1）时效快递收入632亿元，同比+6.8%；2）经济快递收入152亿元，同比+14.4%；件量增速30%，领跑行业。3）快运收入196亿元，同比+11.5%；货量增速28%，领跑大件行业，其中100kg+工业大件货量增速超50%，工业设备货量增速超100%，通信高科技货量增速超50%，汽车行业货量增速超40%。4）冷运及医药收入58亿元，同比+15.3%；5）同城即配收入55亿元，同比+38.9%；订单量同比增长超50%，ToB非餐场景收入同比+35%； 6）供应链及国际收入342亿元，同比+9.7%；其中国际快递产品收入同比增长 16%。7）其他非物流收入33亿元，同比-20.8%。 提出股权激励计划，彰显长期发展信心。公司推行“共同成长”持股计划。公司控股股东明德控股（实控人为王卫）自愿拿出2亿股用以此次员工激励计划（约89亿人民币），占公司当前股本总额的4%。自25年起，未来9年公司每年授予参与人合计不超过1.8亿份虚拟股份单元，9年合计授予不超过16.2亿份虚拟股份单元。公司重视股价，设置虚拟股价35元，把股价纳入股权激励实际授予方案中。初步归属股份数量的核算数量=（1-35/C）*N，其中C为A股股票全年均价，N为参与人获授虚拟股份单元数量。 1H25鄂州机场货邮吞吐量同比+79%，重视自动化转型，降本成效显著。1）鄂州花湖机场货邮吞吐量快速增长，1H25货邮吞吐量70万吨，同比+79%； 2）末端环节人效提升，1H25实现小件收派效能同比提升13.7%，大件收派效能同比提升19%。3）重视自动化、智能化转型，降本成效显著。1H25累计投运超1800台无人车，有效降低支线运输成本。实现小件中转操作效能提升12.5%，单票中转成本持续下降。 分红：1H25公司每股派发0.46元股利，现金分红总额为23.2亿元，分红比例达40%；年化股息率约2.1%。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119/137/158亿元，EPS分别为2.37/2.72/3.13元，A股当前股价对应PE为19/16/14倍，H股当前股价对应PE为16/14/12倍。随着顺周期预期改善，中高端快递市场具备需求回暖机会价值，业绩弹性大。维持“推荐”评级。 风险提示：宏观需求修复不及预期，油价及人工成本大幅上行，新业务改善不及预期，海外经济衰退及国际地缘环境恶化。

　　顺丰控股(002352) 2025年8月28日，顺丰控股发布2025年半年度报告。2025H1公司实现收入1469亿元，同比上升9.3%；归母净利为57.4亿元，同比增长19.4%；其中Q2公司实现收入770亿元，同比上升11.5%；归母净利为35亿元，同比增长21%。 经营分析 H1业务量高速增长，带动整体收入提升。2025H1公司完成件量78.5亿票，同比增长25.7%，源于末端环节激发小哥创收活力；票均收入14元，同比下降12.2%，源于产品结构变化。分业务（1）时效快递：收入632亿元，同比增长6.8%，业务量同比增长18.6%；（2）经济快递：收入152亿元，同比增长14.4%，业务量同比增长29.6%，高于行业平均；（3）快运：收入196亿元，同比增长11.5%，货量规模同比增长28%；（4）冷运及医药：收入58亿元，同比增长15.3%；（5）同城即时配送：收入54.9亿元，同比增长38.9%，订单量同比增长超50%；（6）供应链及国际：收入342亿元，同比上升9.7%，成功抵御市场波动，实现业务稳步增长。加强战略资源投入，H1毛利率同比下滑。2025H1公司毛利率为13.2%，同比下降0.6pct，主要系加强战略投入。同期期间费用率合计同比下降0.6pct，其中销售费用率上升0.1pct，主要系公司加快销售团队建设步伐，助力行业化与国际化业务拓展，管理及研发费用率分别下降0.5pct和0.2pct，财务费用率基本持平。2025H1公司投资收益10.6亿元，同比增长195%，主要系将三家持有物业的全资子公司转让至南方顺丰物流REIT所产生的股权处置收益。综上，2025H1归母净利润率为3.9%，同比提升0.3pct。推出“共同成长”持股计划，中期派息率达40%。为更好保障公司战略执行、提升市场竞争力和业绩成长，8月28日，公司披露“共同成长”持股计划，股票来源为公司控股股东深明德控股自愿赠与，涉及到的股份数量合计不超过2亿股，授予期为9年。同日，公司公告拟每10股派发中期现金红利人民币4.6元（含税），预计现金分红金额为23.2亿元，约占2025H1公司归母净利润的40%，反映公司积极践行“以投资者为本”的发展理念。 盈利预测、估值与评级 维持公司2025-2027年归母净利润预测121亿元、143亿元、163亿元。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、人工成本大幅上涨风险、产能利用率提升不及预期风险、新业务发展不及预期风险、股东减持风险。

　　顺丰控股(002352) 事件：公司发布2025年中期报告，上半年实现营业收入1468.58亿元，同比+9.26%，归母净利润57.38亿元，同比+19.37%，扣非归母净利润45.51亿元，同比+9.72%。其中，25Q2实现营业收入770.08亿元，同比+11.50%，归母净利润35.04亿元，同比+21.02%，扣非归母净利润25.77亿元，同比+3.46%。 点评： 25H1归母净利率同比+0.33pct，REIT相关股权处置收益7.78亿元。收入端：25H1公司总业务量达到78.5亿票，同比+25.7%，随着业务量快速增长，带动公司收入稳健增长，其中，速运物流业务收入1093亿元，同比+10.4%，供应链及国际业务收入342亿元，同比+9.7%。 盈利端：25H1归母净利率3.91%，同比提升0.33pct；扣非归母净利率3.10%，同比提升0.01pct，Q2归母净利率4.55%，同比提升0.36pct。上半年公司归属于母公司的非经常性损益11.87亿元，较去年同期高5.28亿元，主要为将三家持有物业的全资子公司转让至南方顺丰物流REIT所产生的股权处置收益7.78亿元（税后5.9亿元）。 速运基本盘稳健增长，同城即时配送分部净利润翻倍提升 1）速运及大件分部方面，25H1分部净利润53.85亿元，同比增长12.28%，主要得益于公司业务规模快速增长，同时深化精益管理，实现单票运营成本及费用率下降。我们预计随着鄂州枢纽产能利用率提升、经济业务服务品质提升、大件业务融通后盈利扩大等对分部盈利能力的提升或均有持续性贡献。 2）同城即时配送分部方面，25H1分部净利润1.37亿元，同比大幅增长120.43%，主要得益于即时配送行业需求增加带动业务快速增长，同时网络规模效益扩大带动盈利持续提升，分部净利润实现翻倍提升。 3）供应链及国际分部方面，25H1分部净亏损2.96亿元，较去年同期减亏48.47%，其中，剔除海外子公司KEX的亏损4.3亿元及并购KLN相关融资利息费用2.9亿元的影响后，供应链及国际分部25H1净利润4.3亿元，较可比口径同比增长178%。 25H1自由现金流提升6.29%，中期现金分红比例40% 25H1公司经营性现金流净额129.37亿元，同比-5.72，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金41.38亿元，同比-18.46%，自由现金流同比增长6.29%至84.36亿元，自由现金流稳步增长，为公司的分红及股份回购奠定良好的基础。2025年公司预计中期现金分红金额23.2亿元，现金分红比例为40%，根据公司（2024年-2028年）股东回报规划，现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高，积极回报投资者。 公司发布“共同成长”持股计划，提高公司长期竞争力 公司董事长王卫先生提议设立“共同成长”持股计划，并承诺将其通过公司控股股东明德控股持有的部分顺丰控股A股股票无偿赠与给本计划作为股票来源，合计不超过2亿股A股股票，约占总股本的4%。持股计划拟在存续期内分9个年度进行授予，通过建立“利益共享、风险共担”的合伙机制，将有效推动与促进公司“经理人”向“合伙人”身份的转变，进一步提升员工的凝聚力和积极性，提升公司长期竞争力。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.46亿元、168.34亿元，同比分别增长17.1%、19.6%、18.2%，对应8月28日市盈率分别20.5倍、17.1倍、14.5倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

　　顺丰控股(002352) 事件：公司发布6月经营数据，6月收入合计262.54亿元，同比+13.43%，其中，速运物流实现业务量14.60亿票，同比+31.77%。 点评： 二季度业务量同比+31.20%，收入同比+12.41%。 公司件量及收入持续维持较高增长，根据公司业务经营简报，6月公司速运物流业务实现业务量14.60亿票，Z6尊龙新版官网网页版同比+31.77%，超出行业件量增速16.0pct；二季度公司实现业务量42.72亿票，同比+31.20%，超出行业件量增速13.9pct，单票收入13.42元，Z6尊龙新版官网网页版同比-13.73%，速运物流业务收入573.46亿元，同比+13.18%，加上供应链及国际业务，合计收入752.82亿元，同比+12.41%。 2025年以来公司业务量逐月增长提速，持续超预期增长。 2025年以来公司业务量实现逐月增长提速，件量增长显著跑赢行业，1-3月件量分别同比+15.95%/17.74%/25.36%，4-6月件量分别同比+29.99%/31.76%/31.77%。我们分析，其一得益于公司不断渗透各行业客户，持续开拓新的业务场景；其二得益于公司在线路运营上的优化，通过大数据分析预测线路产能情况，针对装载率比较低的线路推出优惠的价格，从而利用空仓的资源，提高整体的产能利用率；其三得益于国补政策刺激高科技产品消费等支撑公司高端产品增速。 收入稳健增长叠加利润率提升，看好公司价值提升。 1）时效业务稳健增长，新业务持续盈利：时效业务为利润基本盘，直营制、航空网络及末端服务构建深厚壁垒，随鄂州轴辐式枢纽投产，时效件票单价及利润能力仍有提高空间。新业务方面：a）经济业务回归聚焦直营，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品，产品结构梳理下有望加速经营改善；b）快运或加速利润释放，受益网络融通，格局好转及履约修复双轮驱动，未来盈利空间可期；c）同城即时配送分部方面，公司通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，2024年分部净利润扩大至1.32亿元，同比+161.80%。 2）投资步入回报期，网络融通推进或带动利润率稳步提升。2024年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金93.45亿元，同比-25.07%，资本开支自2021年以来逐年下降；网络融通深化推进，2021至2024年降本幅度分别超过6、8、11、13亿元，多网融通降本成效显著，利润率稳步提升，2024年归母净利率3.58%，同比+0.39pct，25Q1归母净利率3.20%，同比+0.27pct。 盈利预测与投资评级： 公司成功转型综合物流领跑者，在持续夯实快递基本盘之外，公司多元拓展快运、冷运及医药、同城、供应链及国际等新兴业态，新业务已陆续达到各自市场领先地位，并通过网络融通、业务结构优化等精益运营助力盈利改善，收入稳步提升叠加利润率提升，利润及估值有望双升。 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.57亿元、168.45亿元，同比分别增长17.1%、19.7%、18.2%，对应7月18日市盈率分别20.3倍、16.9倍、14.3倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

　　顺丰控股(002352) 综合物流龙头，前瞻布局多元增长。公司创立于1993年，历经三十余年发展，已成为中国及亚洲最大、全球第四大综合物流服务提供商。1）公司坚定前瞻投入差异化赛道，从商务件龙头成长为综合物流平台型公司。2）采用高控制力和执行力的直营模式，优在质量，多网融通、营运模式变革助力直营网络再进化。3）独立第三方物流快递龙头，创始人持股比例较高，无大型电商平台控股或参股，确保公司自上而下战略延续性强。 核心快递业务：时效件底盘稳固，经济件效益改善。1）时效件：壁垒高筑，第一曲线有望再回升。顺丰多年深耕时效件产品，持续打造高频次运营模式和直营体系，高筑供给端壁垒，造就了公司在高端件市场的垄断地位。2）经济件：调优产品结构，效益持续改善。2023年剥离丰网彻底退出低价件竞争，专注中高端经济型快递市场，票均成本改善，毛利已转正。 多元物流业务：多赛道布局，谋生态拓版图。1）快运：万亿市场格局优化，双轮驱动协同发展。顺丰快运与顺心捷达双品牌运作抢占中高端快运市场，2022年首次扭亏为盈，2023年加速盈利，目前已经实现收入、时效双第一。2）冷运及医药：积淀已久，期待盈利拐点。公司提供的标准化冷链解决方案比较少见，开拓全新业务很难一蹴而就，未来成长空间可观。3）同城即时配送：“全”、“准”、“稳”三大杀手锏助推高速成长。业务多元、技术提效、骑手为大助推顺丰同城高质量稳健增长，2023年跨越盈亏平衡点。 供应链及国际业务：出海破局，打造第二增长曲线）国际复盘：国际业务市场大且利润率高。中国快递物流出海已是大势。对标国际快递龙头，相比国内业务，国际业务具有更高的利润率。2）强化关键核心节点资源，网络布局实力增强。公司持续加强航空网络规划、清关资源建设、升级末端本土快递，提升国际快递服务水平。3）融通嘉里：收购嘉里物流拓宽成长空间。 鄂州机场：对内提升产品力，对外强化网络覆盖。1）赋能国内业务：助力时效网络升级，推动第一曲线回升。鄂州机场与轴辐式网络结构的建立，将在降低成本、提升时效、提升稳定性以及产业集聚构筑增量等方面为时效件带来显著改变。2）赋能国际业务：融会贯通，连接国际。鄂州机场发挥轴辐式网络中转集散功能，枢纽作用充分释放对打开供应链及国际业务想象空间有重要意义。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为120/138/158亿元，EPS分别为2.37/2.72/3.12元，A股当前股价对应PE为20/18/15倍，H股当前股价对应PE为17/14/13倍。随着顺周期预期改善，中高端快递市场具备需求回暖机会价值，业绩弹性大。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观需求修复不及预期，油价及人工成本大幅上行，新业务改善不及预期，海外经济衰退及国际地缘环境恶化。

　　顺丰控股(002352) 本报告导读： 顺丰“由1到N”进阶综合大物流，长期空间广阔。通过融通与变革持续降本，顺丰的盈利能力逐年增强，叠加Q2起量增领跑行业，看好顺丰全年业绩确定性。 投资要点： 投资建议：给予“优于大市”评级，目标价59.31元。尽管行业价格竞争加剧，但我们认为顺丰业绩增长仍有较强确定性，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为118.44、136.44、153.39亿元（原为120.95/143.84/164.53亿元），EPS分别为2.37、2.73、3.07元。参考可比公司估值，考虑到公司的高端市场壁垒和未来成长性，应享有一定估值溢价，我们给予公司25年目标P/E25x（原为20x），对应目标价59.31元（+22%），上调评级至“优于大市”。 直营快递龙头，“由1到N”进阶综合大物流。顺丰以快递业务起家，凭借直营模式强大的运营掌控能力和重资产的物流网络，确保服务品质领先同行，在时效件领域构建起了竞争壁垒，稳居高端市场龙头地位，2024年公司高端时效件、中高端经济件市场份额分别达64%、51%。近几年，通过“1到N”的扩张战略，从时效快递拓展至快运、冷运及医药、同城、供应链及国际业务等综合大物流，2019-2024年新兴业务合计的营收复合增速达35.8%，远超快递领域。受益于跨境电商及中国制造出海，叠加海外市场增长前景优于国内，供应链及国际业务有望成为第二增长曲线。我们看好顺丰由快递龙头向综合物流商转型的成长机遇，关注顺丰价值重估机会。 融通与变革持续降本，盈利能力逐年增强。顺丰通过多网融通实现资源复用与全链路降本，2021年以来累计降本超38亿元，2025年多网融通进入常态化。运营模式变革成效显著，末端直分直发、干线笼车转运及无人化布局等措施，推动成本持续优化。2024年物流及货运代理业务毛利率上升至13.9%，归母净利润同比增长23.5%，ROE提升至11.0%，盈利能力呈逐年增强态势。 Q2起快递量增领跑行业，看好全年业绩确定性。由于2025年春节早于往年，且通达系节后复工早于往年，2025年1-2月顺丰件量增速略受影响；随着3月相关影响减弱，以及激活经营策略的推进，顺丰件量增速回升并领跑行业，5月业务量同比+31.8%。叠加持续降本对盈利的增厚，我们看好全年顺丰业绩增长确定性。中长期，公司具备顺周期特征，未来经济复苏公司有望充分释放盈利弹性。 风险提示：宏观经济波动、恶性价格竞争、政策风险、油价波动等。

　　顺丰控股(002352) 事件：公司6月26日发布公告，根据一般性授权配售新H股以及子公司拟发行29.5亿港元可转换为公司H股的公司债券。 点评： 公司拟配售H股+发行可转债，预计募资净额合计约58.33亿港元。1）公司于6月25日签署配售协议，拟发行7000万股新H股，配售股份约占已发行H股的41.2%，已发行股份总数的1.4%，配售价格42.15港元/配售股，较6月25日港股收盘价折价约8.8%，预计募资净额约29.33亿港元。 2）公司于6月25日签署认购协议，拟发行零息可转债29.50亿港元，转股约占已发行H股的35.8%，已发行总股本的1.2%，到期日2026年7月8日，初始转换价为48.47港元/H股，较6月25日港股收盘价溢价约5.3%，预计募资净额29.01亿港元。 3）以上募资金额拟用于加强集团国际及跨境物流能力、研发先进技术及数字化解决方案、优化公司资本结构及一般企业用途。 影响分析：改善港股流动性，双渠道募资缓冲对现有股东稀释影响。1）公司现金流充裕，配售有助于改善港股流动性：截至25Q1末公司现金类资产约427.71亿元，现金流充裕，本次配售或旨在改善港股流动性，公司于2024年港股上市，现有港股流通盘较小，本次进行H股配售有助于扩大自由流通盘，提高交易活跃度，优化H股整体流通性。 2）配售新股结合零息低溢价可转债，减少并缓冲稀释影响：公司结合了配售新股和发行可转债的方式进行融资，丰富了公司融资渠道，并优化资本结构，提升资本实力和综合竞争力，最小化对现有股东的稀释影响。 盈利预测与投资评级： 公司成功转型综合物流领跑者，在持续夯实快递基本盘之外，公司多元拓展快运、冷运及医药、同城、供应链及国际等新兴业态，新业务已陆续达到各自市场领先地位，并通过网络融通、业务结构优化等精益运营助力盈利改善，收入稳步提升叠加利润率提升，利润及估值有望双升。 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.57亿元、168.45亿元，同比分别增长17.1%、19.7%、18.2%，对应6月25日市盈率分别21.1倍、17.6倍、14.9倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

　　顺丰控股(002352) 事件：公司发布5月经营数据，5月收入合计251.13亿元，同比+11.34%，其中，速运物流实现业务量14.77亿票，同比+31.76%。 点评： 业务拓展成效显著，件量持续超预期增长。 2025年以来公司业务量实现逐月增长提速，件量增长显著跑赢行业。5月公司速运物流业务实现业务量14.77亿票，同比+31.76%，超出行业增速14.6pct，件量持续保持较高增长水平。我们分析，其一得益于公司不断渗透各行业客户，持续开拓新的业务场景；其二得益于公司在线路运营上的优化，通过大数据分析预测线路产能情况，针对装载率比较低的线路推出优惠的价格，从而利用空仓的资源，提高整体的产能利用率；其三得益于国补政策刺激高科技产品消费等支撑公司高端产品增速。 时效件稳健增长+新业务持续盈利+现金流改善，看好公司价值提升。 1）时效业务稳健增长：时效业务为利润基本盘，直营制、航空网络及末端服务构建深厚壁垒，随鄂州轴辐式枢纽投产，时效件票单价及利润能力仍有提高空间。 2）新业务持续盈利：1）经济业务回归聚焦直营，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品，产品结构梳理下有望加速经营改善；2）快运或加速利润释放，受益网络融通，格局好转及履约修复双轮驱动，未来盈利空间可期；3）同城即时配送分部方面，公司通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，2024年分部净利润扩大至1.32亿元，同比+161.80%。 3）现金流持续改善：剔除与经营无关的税费返还因素之后，公司自由现金流自2021年-40亿元转正至2022年的128.70亿元和2023年的126.55亿元，2024年公司自由现金流同比增长69.96%至215.08亿元，一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长，另一方面公司资本开支或已达高峰、未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。 投资步入回报期，网络融通推进或带动利润率稳步提升。 2024年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金93.45亿元，同比-25.07%，公司资本开支自2021年以来逐年下降，随着资本开支收窄，我们预计投资进入回报期；网络融通深化推进，2021至2024年降本幅度分别超过6、8、11、13亿元，多网融通降本成效显著，利润率稳步提升，2024年归母净利率3.58%，同比+0.39pct，25Q1归母净利率3.20%，同比+0.27pct。 中长期鄂州机场赋能，国际业务有望打开第二增长曲线年底公司在鄂州货运枢纽累计开通国内航线条，全货机国际航班超过9100架次，同比+19%，形成了以鄂州货运枢纽为核心连通欧美、深圳枢纽为辅助连通东南亚及日韩的全球航网布局。相较于本土快递物流业务，国际业务具备更高的毛利率；相较于海外物流公司，本土企业更青睐使用国内物流品牌，受益于中国企业出海提速，我们认为未来国际物流业务大有可为。随着鄂州机场投入使用、公司货机规模和国际航班数量逐步提升，国际业务有望得到加速发展。 盈利预测与投资评级： 公司成功转型综合物流领跑者，在持续夯实快递基本盘之外，公司多元拓展快运、冷运及医药、同城、供应链及国际等新兴业态，新业务已陆续达到各自市场领先地位，并通过网络融通、业务结构优化等精益运营助力盈利改善，收入稳步提升叠加利润率提升，利润及估值有望双升。 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.57亿元、168.45亿元，同比分别增长17.1%、19.7%、18.2%，对应6月19日市盈率分别20.6倍、17.2倍、14.6倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

　　顺丰控股(002352) 公司发布2025年第一季度报告：2025Q1营收698.50亿元，同比增长6.90%归母净利润22.34亿元，同比增加16.87%。公司2025年1季度业绩呈现稳健增长态势，未来随着国内消费逐步复苏有望拉动物流需求，同时公司积极拓展国际市场寻求增量空间。看好公司中长期投资价值，预测公司2025-2027年实现归母净利润117.20/134.06/152.81亿元，维持增持评级。 支撑评级的要点 受益于公司持续完善产品矩阵及强化服务竞争力，公司2025Q1归母净利润22.34亿元，呈现稳健增长态势。 公司发布2025年第一季度报告：2025Q1实现快递总件量35.6亿票，同比增长19.7%，实现营收698.50亿元，同比增长6.90%，归母净利润22.34亿元，同比增加16.87%，业绩呈现稳健增长态势，主要受益于公司持续完善产品矩阵及强化服务竞争力。同时，在成本方面，公司始终坚持精益化资源规划与成本管控，通过营运模式变革及网络规划优化实现了结构性降本，2025Q1实现毛利额92.9亿元，同比增长8.0%，毛利率13.3%同比提高0.1个百分点。 2025Q1速运物流板块营收同比增长7.20%，供应链及国际板块同比增长9.90%。 一是公司传统业务：2025Q1速运物流板块收入同比增长7.2%，继续保持稳定增长态势，主要得益于公司持续渗透生产制造和生活消费领域的各类物流场景，有效满足客户多元化业务需求。二是公司新兴业务：2025Q1供应链及国际业务收入同比增长9.9%，主要得益于公司持续加强国际网络能力建设，并深化业务融通，积极拓展供应链及国际市场。 估值 公司未来业绩核心驱动取决于国内消费逐步复苏拉动物流需求以及国际市场拓展进程。考虑到国际业务拓展处于培育期，我们微下调公司业绩预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润117.20/134.06/152.81亿元同比分别+15.2%/+14.4%/+14.0%，EPS分别为2.35/2.69/3.06元/股，对应18.7/16.3/14.3倍PE，维持增持评级。 评级面临的主要风险 时效快递需求不及预期风险；快递价格战的风险；新业务培育期产能扩张带来的风险；国际市场拓展不及预期风险；快递政策变化产生的风险投资摘要

　　顺丰控股(002352) 事件：公司发布2025年一季报，25Q1实现营业收入698.50亿元，同比+6.90%，归母净利润22.34亿元，同比+16.87%，扣非归母净利润19.74亿元，同比+19.12%，经营性现金流净额40.62亿元，同比-14.21%。 点评： 强化精益经营，25Q1扣非归母净利率同比+0.29pct。 25Q1公司归母净利率约3.20%，同比+0.27pct；扣非归母净利率约2.83%，同比+0.29pct。受益于公司良好的降本提质举措，25Q1公司费用率稳中有降，期间费用率约8.86%，同比-0.69pct，管理费用率、研发费用率分别同比-0.61pct和-0.13pct，财务费用率同比持平，销售费用率同比+0.06pct，主要系公司加强市场推广及销售团队建设。 Q1速运物流收入同比+7.2%，供应链及国际收入同比+9.9%。 25Q1公司实现总件量35.6亿件，同比+19.7%。分业务来看，25Q1公司速运物流业务收入约518.09亿元，同比+7.2%，速运物流单量约35.41亿件，同比+19.71%，单价约14.63元，同比-10.48%，公司持续完善产品矩阵，扩大业务规模，带动速运物流业务稳步增长；供应链及国际业务收入同比+9.9%，主要得益于公司强化国际网络建设，深化业务融通，积极拓展市场。 资本支出高峰期已过，Q1自由现金流提升55.6% 25Q1公司经营性现金流40.62亿元，同比-14.21%，剔除税费返还后的自由现金流20.13亿元，同比+55.57%，自由现金流稳步增长。公司资本支出高峰期已过，2021年以来资本支出逐年下降，随着公司盈利能力提升及运营资金管理水平改善，公司现金流稳步改善，强劲的自由现金流为公司的分红及股份回购奠定良好的基础。根据公司（2024年-2028年）股东回报规划，现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高，体现了公司对自身发展战略、发展阶段、经营状况、资本开支计划、现金流量等方面因素的考量，分红的提升有助于积极回报投资者。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为119.11亿元、142.57亿元、168.45亿元，同比分别增长17.1%、19.7%、18.2%，对应4月28日市盈率分别18.1倍、15.1倍、12.8倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

　　顺丰控股(002352) 事件 近日，顺丰控股披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入2844亿，同比增+10.07%；归母净利101.7亿，同比增+23.5%；扣非归母净利91.46亿，同比增+28.2%；基本每股收益2.11元，加权ROE为11.16%，经营活动产生的现金流量净额为321.86亿元。 分红政策，公司年报披露，2024年度现金分红总额预计为41.04亿元（不含已派发约47.95亿元的一次性回报股东特别现金分红），此金额占公司2024年度归属于上市公司股东净利润的40%。如果把全年分红3次累加，则共计为89亿元。 点评 2024年，公司成功在香港联交所完成上市，成为A+H公司。A股为47.9亿，H股为1.7亿。全年业务量132.6亿票，同比增+11.5%；票均收入15.52元人民币，同比减-3.4%。分拆业务结构如下： 速运及大件业务分部，营收2002亿，营收占比70.38%，属于公司的核心业务，由五分部构成： 1、时效快递，营收1222亿，同比增+5.8%，业务量同比增+11.8%2、快运，营收376.4亿，同比增+13.8%，货量同比增速超20%。3、经济快递，营收272.5亿，同比增长+8.8%。 4、冷运及医药，营业收入98.1亿元，同比下降-4.9%。 5、其他，营收32.5亿，同比增加+8.7%。 供应链及国际业务分部，营收740亿元，同比增长+17.7%，营收占比约为26%。其中国际货代业务收入，同比增速超过30%。 同城即时配送业务分部，营收90.1亿元，同比增长22.2%。 投资评级 公司持续优化网络，让科技赋能，使得2024年票均营运成本持续下降。我们看好公司发力国际业务方向，协助中国企业出海打造的业务增长新引擎，继续推荐，维持“增持”评级。 风险提示 地缘政策风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险；

　　顺丰控股(002352) 公司发布2024年年报：2024年公司营收2844.20亿元，同比增长10.07%；归母净利润101.70亿元，同比增加23.51%。未来随着国内消费逐步复苏有望拉动物流需求，同时公司积极拓展国际市场寻求增量空间。看好公司中长期投资价值，预测公司2025-2027年实现归母净利润117.84/136.14/156.65亿元，维持增持评级。 支撑评级的要点 受益于激发全员经营和精细化成本管控等举措，公司2024年归母净利润101.70亿元，首次突破百亿元创新高。 24年公司实现营收/归母净利润2844.20/101.70亿元，同比+10.07%/+23.51%公司强化激发全员经营意识，坚持以客户为中心，营收实现同比正增长，并持续强化精益化管理，实施多网融通，成本管控成效显著，毛利率提升至13.9%，同比增加1.11pct，净利率提升至3.59%，同比增加0.53pct。 速运物流板块营收同比增长7.66%，供应链及国际板块同比增长17.53%①公司传统业务：速运物流板块营收2057.83亿元，同比+7.66%，其中时效快递、经济快递、快运、冷运及医药、同城即时配送等业务营收分别为1222.06/272.51/376.41/98.12/788.73亿元，分别同比+5.84%/+8.79%/+13.79%/-4.83%/+22.39%，快运业务受益于场景拓展货量提升，同城业务下沉县域市场，支撑这两个细分业务体现较好成长性。②公司新兴业务供应链及国际业务营收704.92亿元，同比+17.53%，主要原因是公司聚焦工业设备出口、咖啡茶饮出海、IP潮玩出海等定制化需求，海外供应链项目中标超100个，同时国际快递扩容提速，强化东南亚跨境次日达服务，拓展特色生鲜全球进口服务，上述措施推进该业务营收提升。 估值 公司未来业绩核心驱动取决于国内消费逐步复苏拉动物流需求以及国际市场拓展进程。考虑到国际业务拓展处于培育期，我们微下调公司业绩预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润117.84/136.14/156.65亿元同比分别+15.9%/+15.5%/+15.1%，EPS分别为2.36/2.73/3.14元/股，对应18.2/15.8/13.7倍PE，维持增持评级。 评级面临的主要风险 时效快递需求不及预期风险；快递价格战的风险；新业务培育期产能扩张带来的风险；国际市场拓展不及预期风险；快递政策变化产生的风险投资摘要

　　顺丰控股(002352) 事件：顺丰控股发布2024年年报：2024年，公司实现营业收入2844.20亿元，同比+10.07%，归母净利润101.70亿元，同比+23.51%；其中第四季度，公司实现营业收入775.59亿元，同比+11.76%，归母净利润25.53亿元，同比+29.61%。 收入端：传统优势业务稳健增长，新兴业务板块全面开花。公司2024年总业务量133.3亿票，同比增长11.3%，若剔除已剥离的丰网业务，同比增长15.3%。时效件/经济件件量分别同比增长12%、18%。速运物流业务（包括时效件快递、经济件快递、快运、同城、冷运）2024年营收达2058亿元，同比增长7.7%。国际收入增速快于国内，供应链及国际营收入705亿元，同比增长17.5%。2024年顺丰在多个国家、多个行业、多项业务场景中实现从0到1到N的国际供应链项目突破，累计中标100多个海外供应链项目，跨境消费方面，2024年国际快递收入同比增长超20%，出海成果颇丰，作为公司第二增长曲线表现亮眼。 成本端：精细运营与规模效应降本，实现盈利提升。中转环节，优化中转场数量和规模，使用机器人、自动化设备等科技赋能，实现小件中转效能提升13%，大件中转效能提升8.5%。运输环节：调优转运模式和路由规划，新增直发线条，调优运力资源，超过1000条干线完成车型升级。末端环节，试点中转场直接发运末端的营运模式变革，试点变革区域的小哥往返交接快件的平均距离缩短38%。叠加充分发挥网络规模效应，推动盈利能力提升，全年毛利率提升1.1pct至13.9%。 股东回报：资本开支高峰期已过，投入106.6亿元大力回馈股东，分红率有望稳步提升。2024年度，公司将分红比例从35%提升至40%，派发中期与末期分红总计41.0亿元，叠加在港股上市前一次性回报股东特别分红48亿元和回购股份的投入，累计达106.6亿元。公司资本开支高峰期已过，据公司公告，未来公司将常态化实施中期分红，并视内外部情况稳步提升分红比例。 盈利预测与估值：顺丰控股从传统的“卖产品”模式向“卖解决方案”转型，通过拓展供应链上下游环节，有望继续实现业务和业绩的明显增长。我们预计公司25-27年归母净利润分别为120.95/143.84/164.53亿元，对应EPS分别为2.43/2.88/3.30元。J鉴于公司业务特色和行业地位，给予2025年20倍PE估值，对应目标价48.50元，维持“中性”评级。 风险提示：宏观经济不及预期、件量不及预期、市场竞争加剧、行业监管法规变化等风险。

　　顺丰控股(002352) 投资要点 事件：2024年公司实现营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%，实现毛利润396.1亿元，同比增长19.5%，毛利率为13.9%，同比上涨1.1pp；2024年公司实现归母净利润101.7亿元，同比增长23.5%，归母净利率为3.6%，同比增长0.4pp，其中第四季度公司实现营收775.6亿元，同比增长11.8%；实现归母净利润25.5亿元，同比增长29.6%，归母净利率为3.3%。 顺丰控股是中国及亚洲最大、全球第四大综合物流服务提供商，在物流行业占据重要地位。经过多年发展，拥有高效可靠的全球物流基础设施网络，服务覆盖范围广泛。在国内，公司覆盖中国339个地级行政区和2813个县级行政区，地级覆盖率达100%，县级覆盖率为98.9%；在国际上，国际快递、货代及供应链业务覆盖100个国家及地区，国际小包业务覆盖206个国家及地区。公司于国内的快递、快运、冷运、同城即时配送及供应链业务五个细分领域，以及于亚洲的快递、快运、同城即时配送及国际业务四个领域均处于细分市场第一的领先地位。 国内外双轮驱动，业务健康发展。2024年公司在复杂的市场环境下保持稳健发展，经营业绩实现增长。2024年公司实现营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%，其中速运及大件业务营收同比增长7.1%，为2001.6亿元；同城及时配送业务分部营收同比增长22.2%，为90.1亿元；供应链及国际业务分部营收同比增长17.7%为740亿元。费用的合理控制，有助于提升公司的整体盈利能力，2024年公司实现归母净利润101.7亿元，同比增长23.5%，归母净利率为3.6%，同比增长0.4pp。 公司重视股东回报，不断提升分红比例，增强股东信心。公司在2024年3月发布《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，明确现金分红比例在2023年度基础上稳步提升。公司2024年已实施中期现金分红约人民币19.2亿元，分红率为39.9%，同时在H股上市前派发一次性回报股东特别现金分红约人民币48亿元，在此基础上，拟派发2024年末期分红每10股人民币4.4元（含税），预计本次末期现金分红金额为人民币21.9亿元，2024年全年现金分红总额预计为人民币41亿元，分红比例约40%，在2023年度35%的基础上稳步提高。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为3146.7亿元、3451.3亿元和3754.1亿元，归母净利润分别为118.3亿元、137.1亿元、157.3亿元，EPS分别为2.37元、2.75元、3.15元，对应动态PE分别为18倍、15倍、13倍。我们给予公司2025年22倍PE，对应目标价52.14元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费需求下滑风险、快递行业竞争加剧风险、宏观经济增长不及预期的风险等。

　　顺丰控股(002352) 事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入2844.20亿元，同比+10.07%；实现归母净利润101.70亿元，同比+23.51%；实现扣非后归母净利润91.46亿元，同比+28.20%。 时效快递贡献稳定，供应链及国际业务扭亏。2024年，公司实现时效快递业务收入1222.06亿元，同比+5.80%，占比43%。实现经济快递业务收入272.51亿元，同比+13.80%，实现快运业务收入376.41亿元，同比+13.79%，实现同城即配业务88.73亿元，同比+22.39%，实现供应链及国际业务收入704.92亿元，营收增速扭亏为正，同比+17.53%，实现其他非物流业务收入81.44亿元，同比+11.87%。 快递业稳健增长，物流网络多元化。2024年，中国经济实现稳步发展，物流业提质增效。公司实现业务件量133.3件，同比增长11.3%，若不含丰网业务，总件量同比增长15.3%。公司围绕电商市场主打的时效快递业务量稳健增长，同比+11.8%，凭借鄂州货运枢纽优势提供高时效服务，从“小件快递”到“大件物流”递延，稳固市场份额。经济快递业务量同比+8.8%，若不含丰网业务，同比+17.5%。公司同城即时配送业务全场景配送能力快速拓展，2024年在茶饮、商超便利、美妆等品类配送业务均获高双位数增长。2024年，受贸易增长与跨境电商持续活跃的影响，国际物流市场回暖。公司出口流需求旺盛，跨境电商客户数量同比+24%，货运量及代理业务收入稳定增长。 新业务培育初见成果，国际业务表现靓丽。2024年，国际空海运需求回升，公司供应链及国际业务扭亏为盈，打造出海业务增长新引擎。公司紧抓中国企业产能出海、品牌出海大趋势，在鄂州货运枢纽累计国际航线%，触达国际航站在亚洲地区增至10个、欧美等区域增至8个。同时，随着仓配一体化覆盖更多消费场景，公司在多个细分领域处于领先地位。2024年，公司依托“1到N”的扩张战略成为中国领先的时效快递服务商。时效件业务量结构从商务件稳步向大消费及工业制造领域渗透，消费及工业制造相关的品类寄递成为时效快递主要增长驱动力。2024年，公司快运业务营收增速达13.8%，货量规模同比增长超20%，通过顺心捷运加盟网络加速下沉市场，实现乡镇覆盖率85.3%，市占率稳居快运市场前三。2024年，公司同城即配业务收入规模扩大，带动同城即时配送分部净利润翻倍增长。通过深化商家合作，拓宽获客渠道，提升全场景配送能力，运用城市物流系统构建协同网络，公司构建了“仓储+转运+同城即时配送”的一体化供应链解决方案。 投资建议：根据我们的预测，预计公司2025/26/27年能够实现基本每股收益2.43/2.89/3.38元，对应PE为17.15X/14.42X/12.34X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下滑的风险，需求恢复不及预期的风险，快递总件量增速不及预期的风险，快递市场竞争加剧的风险，鄂州枢纽产能提升不及预期的风险。

　　顺丰控股(002352) 核心观点 2024年四季度公司业绩表现亮眼。2024年全年营收2844.2亿元（同比+10.1%），归母净利润101.7亿元（同比+23.5%），扣非归母净利润91.5亿元（同比+28.2%）；2024年四季度单季营收775.6亿元（同比+11.8%），归母净利润25.5亿元（同比+29.6%），扣非归母净利润24.0亿元（同比+51.3%）。 时效快递收入增长稳健，公司盈利能力同比改善。1）收入方面，受宏观经济增长承压影响，2024年公司时效快递业务实现营业收入1222.1亿元，同比增长5.8%（2023年同比增速为9.2%）；经济快递、快运和供应链及国际三大业务的收入增速分别为8.8%（剔除丰网影响，同比增速为11.8%）、13.8%以及17.5%。2）盈利能力方面，公司23年二季度剥离了短期无法盈利的丰网业务，回归且聚焦盈利能力强的中高端快递；同时，公司坚持精益化资源规划和成本管控，实施多网融通（2021-2024年多网融通降本分别超过6亿元、8亿元、11亿元和13亿元）、营运模式变革以及革新组织架构和激励机制等降本增效措施；此外，快运业务和同城业务的经营也逐步成熟并进入盈利阶段，24年快运业务仍然实现正毛利率、同城业务净利实现大幅提升。因此，我们看到公司24年全年和四季度的归母净利率分别为3.58%和3.29%，同比分别提升了0.45pct和0.39pct。 资本开支快速缩减，公司经营韧性强，有望平稳穿越周期。24年全年公司资本开支为99亿元，同比下降27%，资本开支的收入占比下降有利于盈利能力提升，预计2024年资本开支的收入占比将继续下降。公司经营韧性强，主要体现在产品矩阵丰富、网络基础设施完善、顺应下游企业降本需求、顺应企业出海大势以及资源精益化管理等各个方面，我们认为公司有望平稳穿越经济周期。 公司重视投资者回报，实施回购，且提高分红比例。2022-2024年公司累计回购金额约47.6亿元，其中43.4亿元回购金额对应的股份用途为注销。2024年公司分红比例为40%，同比提升5个百分点，且根据公司董事会制定的《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，公司2024年度-2028年度现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高。 风险提示：宏观经济不及预期；市场拓展低于预期。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持“优于大市”评级。 微幅调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为117.7/137.3/156.0亿元（25-26年调整幅度分别为+1.2%/+0.7%），分别同比增长16%/17%/14%。公司中长期投资价值显著，维持“优于大市”评级。

　　顺丰控股(002352) l顺丰控股披露2024年年报 顺丰控股披露2024年年报，全年营业收入2844亿元，同比增长10.1%，归母净利润102亿元，同比增长23.5%。2024年四季度公司营业收入775.6亿元，同比增长11.8%，实现归母净利润25.5亿元，同比增长29.6%。 l激活经营，各业务板块收入整体实现良好增长 2024年公司实施“激活经营”策略，各业务板块收入整体实现良好增长，速运物流业务板块132.6亿票，同比增长11.5%。时效快递业务，业务结构从商务件稳步向大消费及工业制造领域，产品竞争力不断升级，业务量同比增长11.8%，不含税营业收入1222.1亿元，同比增长5.8%；经济快递业务不断做大规模，若不含丰网业务，2024年经济快递收入同比增长11.8%，业务量同比增长17.5%；快运业务构筑中高端陆运大包裹竞争壁垒，打造适配工业生产领域零担网络，并推进加盟网络拓展下沉市场，公司快运业务货量规模同比增长超20%，不含税营业收入376.4亿元，同比增长13.8%；冷运及医药业务主要受气候因素影响影响生鲜产品减产，进而影响业务量导致营收下降4.9%至98.1亿元；同城即时配送领域，公司持续深化与KA客户合作，服务升级驱动商家及消费者规模双线%。 供应链及国际业务方面，公司紧抓服务中国企业产能出海、品牌出海记跨境电商发展机遇，深化业务融通积极开拓供应链及国际市场，业务实现良好增长，全年不含税收入704.9亿元，同比增长17.5%。 l积极节降成本提升效率，公司利润率明显回升 2024年公司完善多网融通战略，提高中转场经营效益，优化陆运网络结构，优化资源配置，积极推进无人化自动化节降成本提高效率，2024年公司营业成本2448.1亿元，同比增长8.7%，低于收入增速，公司全年毛利润率12.93%，同比增长1.11pct。 费用端，公司积极管控费用，2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.09%、6.52%、0.89%、0.65%，同比分别下降0.07pct、下降0.30pct、上升0.01pct、下降0.07pct。其他科目方面，因税收优惠降低，2024年公司其他收益6.8亿元，同比下降12.9亿元，其余项目基本稳定。整体来看，公司业绩创历史新高，归母净利润率达到3.58%，同比提高0.39pct，改善明显。 l投资建议 公司2024年年报现金分红率达到40%，同比提高5pct，股东回报持续提升。2025年公司将聚焦物流行业，通过数智化物流及解决方案赋能各行业转型升级，实现增收降本，提升供应链效益。预计2025-2027年公司营业收入分别为3105.2亿元、3359.6亿元、3600.8亿元，同比分别增长9.2%、8.2%、7.2%，归母净利润分别为116.9亿元、129.5亿元、142.0亿元，同比分别增长15.0%、10.8%、9.6%。维持“买入”评级。 l风险提示： 宏观经济下滑，业务拓展不及预期，快递市场竞争加剧。

　　顺丰控股(002352) 业绩 2025年3月28日，顺丰控股发布2024年年度报告。2024年公司实现收入2844亿元，同比上升10%；归母净利为102亿元，同比增长23.5%；其中Q4公司实现收入776亿元，同比上升12%；归母净利为26亿元，同比增长30%。 经营分析 时效件增速具备韧性，经济件增速超行业平均。2024年公司收入同比上升10%，完成件量133亿票，同比增长11.3%，分业务看：（1）时效快递：2024年收入增速5.8%，高于国内GDP增速，件量同比增长12%；（2）经济快递：2024年收入（不含丰网）同比增长11.8%，件量同比增长18%。（3）快运板块：2024年收入同比增长13.8%，其中货量同比增长超20%。（4）同城板块：收入实现超22%的突破性增长，净利润同比增长162%。（5）供应链及国际板块：2024年收入同比增长17.5%，国际快递收入同比增速超过20%。 坚持精益化管控提升管理效益，全年盈利能力同比改善。2024年公司不含KLN人工成本占比占收入比同比上升0.8pct，运力成本占收入比同比下降0.8pct，其他经营成本占收入比同比下降1.2pct，其中通过多网融通，公司降本金额超13亿元，同比增长17%。2024年公司毛利率13.9%，同比增长1.1pct。2024年管理费用率、销售费用率、财务费用率分别同比下降0.3pct、0.07pct和0.07pct。综上，2024年公司归母净利率提升0.4pct至3.6%。 资本支出已过高峰，自由现金流提升积极回报股东。2024年公司资本支出为99亿元，同比下降27%，占收入比降至3.5%，公司注重投入产出比，主要投资项目基本完成，预计未来资本支出有望进一步降低。同期，公司自由现金流为223亿元，同比提升70%。2024年公司分红比率40%，提升5pct，其中派发中期息与末期分红总计41亿，同比提升42%；包含一次性分红在内，2024年分红比例高达87%。公司积极回报股东，2024-2028年现金分红比例将在2023年基础上稳步提高。 盈利预测、估值与评级 维持公司2025-2026年归母净利润预测121亿元、143亿元，新增2027年净利预测163亿元。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、人工成本大幅上涨风险、产能利用率提升不及预期风险Z6尊龙、新业务发展不及预期风险、股东减持风险。